Piekolie nieuwsupdate: week 17

27 apr 2015. Bijdrage geleverd door Gertjan Cobelens.

Samengesteld door Gertjan Cobelens

Over de ontkoppeling van de aandelenbeurs en de economische realiteit, en wat dat voor het schaliebedrijf betekent; hoe de elektriciteitsmeter de werkelijke groei in China blootlegt; en wat het tanende verband tussen het bruto mondiaal product en het olieverbruik ons allemaal te vertellen heeft, bijvoorbeeld dat China wellicht niet het enige land is dat het met de bbp-cijfers niet zo nauw neemt.

Het bruto mondiaal product en het olieverbruik

Vier keer in de week schrijft Peter de Waard een economiecolumn voor de Volkskrant, en die zijn vrijwel altijd het lezen waard. In zijn stukje ‘Wat zegt de olieprijs over de economie?’ grijpt hij terug op de IMF World Economic Outlook, die – volgens De Waard althans – stelt dat de val van de olieprijs voor eenderde het resultaat is van vraaguitval en voor tweederde valt toe te schrijven aan een aanbodoverschot. De conclusie van De Waard: de prijsdaling is de mondiale economie al met al ten goede gekomen, maar nu ook weer niet zoveel dat het de huidige hausse op de aandelenbeurzen kan verklaren, en dus is de rol van de olieprijs als een van de sleutelindicatoren voor het economisch wel en wee uitgespeeld. Best mogelijk dat hij gelijk heeft – als hij het IMF-rapport goed had gelezen had hem dat zelfs nog meer munitie verschaft, want op blz. 36 staat te lezen dat de eerste fase van de prijsdaling voor 96 procent aan een acute vraaguitval is toe te schrijven, en de tweede fase voor 50 procent –, toch blijft het een kromme gevolgtrekking, want het is natuurlijk de beurs zelf die, zoals De Nederlandsche Bank de afgelopen week nog eens ten overvloede aantoonde, geheel is losgezongen van de onderliggende economische realiteit. Over De Waards column verderop meer.

De oorzaak van die ontkoppeling van beurs en economie, de combinatie van een kunstmatig lage rentestand en kwantitatieve verruiming, vormt nu juist het uitgangspunt van Art Bermans artikel ‘Saudi Arabia’s Oil-Price War Is With Stupid Money’. Berman stelt dat Saoedi-Arabië niet de strijd heeft aangebonden met de Amerikaanse schaliewinning, maar met de voorwaarden die die winning mogelijk hebben gemaakt: de kunstmatige lage rente en de toevloed van ‘dom geld’, dat op hoge schalierendementen jaagt zonder zich om de fundamentele gezondheid van de bedrijfstak te bekommeren. Hij wijst daarbij niet alleen op de astronomische stijging van de negatieve vrije kasstroom (zie het staatje hier en hier), hij maakt ook duidelijk waarom die alleen nog maar verder toe zal nemen: om in 2014 nagenoeg evenveel olie te winnen als Saoedi-Arabië moest de VS namelijk bijna 100 keer zoveel nieuwe olieputten slaan – een vergelijkbare tendens tekent zich trouwens ook in Rusland af, waar het aantal nieuwe boorputten sinds 2009 bij een gelijkblijvende productie van grofweg 5.500 naar 8.500 is gestegen.

In een detailstudie naar Whiting Petroleum en Continental Resources komt Leonard Brecken tot een vergelijkbare conclusie. Ook hier is het terugkerende probleem dat de investeringen die nodig zijn om de productie op peil te houden de vrije kasstroom verre overstijgen. En ja, het klopt dat de efficiency hand over hand is toegenomen, maar dat is de zogenaamde rig efficiency, de functionaliteit per boortoren. Die verhoogde functionaliteit levert geen extra olie op, maar brengt de inkomsten – en dus ook de kosten van nieuwe investeringen – slechts naar voren en versnelt ook nog eens het tempo van de uitputting.

Het is dan ook niet verwonderlijk dat de schaliewinning, ondanks de peptalk van Rex Tillerman tijdens de CERA-jaarvergadering in Houston, in een neerwaartse spiraal lijkt beland. ‘Half of U.S. Fracking Companies Will Be Dead or Sold This Year’, kopt persbureau Bloomberg bijvoorbeeld. Oilprice.com stelt verder dat de daling van de schaliewinning in januari wellicht groter uitvalt dan het IEA heeft aangegeven. Reuters meldt vervolgens dat de investeringen nog verder achteropraken – sterker nog, volgens The Energy Report lopen investeerders, teleurgesteld door de belabberde resultaten in de fossiele sector, en masse over naar de duurzame bedrijfstak en is er volgens Forbes zelfs een heuse club van miljardairs die zich uit de olie heeft teruggetrokken in de hoop nu een slaatje uit duurzame energieoplossingen te kunnen slaan. En tot slot rijzen er opnieuw twijfels rond het banenverlies zoals dat door het US Bureau of Labor Statistics wordt bijgehouden. Een kleine twee maanden terug schreven we hier al over de opmerkelijke kloof tussen het officieel gerapporteerde banenverlies en de rapportages van particuliere bedrijven die een veelvoud van dat verlies turfden. Allen Brooks zet die cijfers voor Rigzone nog eens op een rijtje. Tegenover de 3.000 officiële ontslagen van het BLS telt The Wall Street Journal er minstens 92.000. En Zerohedge zoomt in op de 47.000 energiegerelateerde ontslagen in de afgelopen maand in Texas.

Er valt best iets te zeggen voor de twijfels van Peter de Waard bij het nut van de olieprijs als economische indicator, zij het om een andere reden dan hij schrijft: door de vele kunstgrepen is het normale proces van price discovery immers behoorlijk versluierd geraakt. Wat dat uiteindelijk zegt over de status van olie als onze belangrijkste grondstof is vooralsnog een open vraag. Wat zich echter minder makkelijk laat versluieren is de relatie tussen energieverbruik en economische ontwikkeling. Kurt Cobb grijpt het afvlakken van het Chinese elektriciteitsverbruik aan om de officiële Chinese groeicijfers de maat te nemen. Het verband tussen elektriciteitsverbruik en economische groei bedroeg tussen 2005 en 2013 gemiddeld genomen 1,09 procent (bij elk procentje bbp-groei steeg het elektriciteitsverbruik dus met 1,09 procent), in 2014 daalde die verhouding plots naar 0,51 procent. Ook slonk het dieselverbruik, en verder haalt Cobb nog meer energiegerelateerde indicatoren aan die zich onmogelijk met een groei van 7,4 procent in 2014 laten rijmen.

Het verhaal van Cobb en de vraag van De Waard maken nieuwsgierig naar hoe het precies zit met de relatie tussen het bruto mondiaal product (bmp) en de groei van de olievraag, want het is inmiddels wel duidelijk dat die vraag sterk bij de trend van de afgelopen dertig, veertig jaar is achtergebleven. Het IEA hanteert als vuistregel een 2:1-verhouding: 2 procent bmp-groei vertaalt zich in een groei van het wereldwijde olieverbruik van 1 procent (of vice versa natuurlijk: 1 procent groei van het olieverbruik vertaalt zich in een bmp-groei van 2 procent – maar dat is iets voor een andere keer). Zoek op Wikipedia de mondiale groeicijfers van de afgelopen tien jaar op, kopieer van Indexmundi de stijging van het olieverbruik sinds 2005, stof je rekenmachientje af en tellen maar.

Zou die vuistregel van het IEA nog steeds van kracht zijn, dan had het olieverbruik in 2014 103 miljoen vaten per dag moeten bedragen. Verlaag je die 2:1-verhouding met 20 procent, dan had het verbruik altijd nog op 99,42 miljoen vaten moeten uitkomen. En zelfs bij een neerwaartse bijstelling van 33 procent zou het wereldwijde olieverbruik 96,9 miljoen vaten per dag hebben moeten bedragen, een kleine 5 miljoen meer dan nu het geval is. Kortom, wat is er aan de hand?

Er zijn drie mogelijke antwoorden: of het verband tussen olieverbruik en bmp-groei is nog veel verder geërodeerd dan die 33 procent uit mijn rekensommetje, of we zitten al jaren met een structurele aanbodkrapte die heeft geleid tot de gemiddeld zeer hoge olieprijs van de afgelopen tien jaar, en is die combinatie verantwoordelijk geweest voor de vraaguitval van juli vorig jaar, of het bmp-cijfer is al jaren geflatteerd.

Daniel Yergin stelt in The Prize dat de verhouding tussen bmp en olieverbruik in de jaren zeventig nog 1:1 bedroeg. Er is dus sprake van een langlopende dalende trend, die vooral na 2005 in een stroomversnelling lijkt te zijn geraakt. Dat zal ongetwijfeld te maken hebben met een combinatie van klimaatmaatregelen en een hoge prijs, waardoor de transportsector een stuk zuiniger met olie is gaan omspringen, er zich langzaam maar zeker meer elektrische voertuigen op weg zijn gaan begeven en de industrie vaker een beroep doet op alternatieven voor olie – al staat daar tegenover dat met name in China en India het autobezit explosief is gestegen, en daar betreft het auto’s die lang niet altijd in de hoogste zuinigheidscategorie vallen. Kortom, die ‘2:1-vuistregel’ van het IEA is vast niet langer geldig, maar het is twijfelachtig of die uitholling het enorme verschil tussen het daadwerkelijke olieverbruik en de trend van de afgelopen decennia geheel kan verklaren.

Het valt dus niet uit te sluiten dat John Williams, de oprichter van Shadowstats, het in elk geval deels bij het rechte eind heeft. Williams, die decennia als statisticus in overheidsdienst heeft gewerkt, is zijn site begonnen uit onvrede met hoe er steeds weer gemorreld werd aan de manieren waarop inflatie en bbp worden berekend. Door terug te grijpen op oudere en, volgens hem, betrouwbaardere rekenmethoden komt hij consequent op een hogere inflatie en een lager bbp uit. Ook Tim Morgan hekelt het toegenomen gebruik van ‘hedonische aanpassingen’ en ‘substituties’ bij de berekening van de inflatie (en dus het bbp, want dat wordt voor inflatie gecorrigeerd). Ook richt hij zijn pijlen op het gebruik van deductieve imputaties, die in de VS in 2012 zo’n 16 procent van het bbp uitmaakten. En ook de EU gaat met de nieuwe berekeningswijze van het bbp trouwens bepaald niet vrijuit.

Kortom, dat de rek eruit is bij het verband tussen bmp en olieverbruik wijst niet alleen op de tanende rol van olie in de wereldeconomie, maar doet ook vermoeden dat China niet het enige land is dat met de cijfertjes sjoemelt.

 



Comments are closed.